為改善中國(guó)經(jīng)濟(jì)不景氣的現(xiàn)狀，國(guó)家推動(dòng)實(shí)施供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革。自去年十一月份起，經(jīng)濟(jì)學(xué)家和各大媒體一直對(duì)此開拓性政策予以高度贊賞。理由如下，根據(jù)凱恩斯經(jīng)濟(jì)刺激策略提出的需求側(cè)政策僅限于解決短期和累積問題。然而，鑒于中國(guó)存在長(zhǎng)期結(jié)構(gòu)性經(jīng)濟(jì)問題，即便供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革會(huì)導(dǎo)致國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值增長(zhǎng)減緩，國(guó)家仍然需要集中力量進(jìn)行供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革。那么，這一邏輯正確嗎？

國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值增長(zhǎng)需要依靠經(jīng)濟(jì)供給側(cè)和需求側(cè)的相互作用。例如，人力資本投資能夠推動(dòng)創(chuàng)新，由此生成的產(chǎn)品可以創(chuàng)造需求，從而帶動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。需求側(cè)政策和結(jié)構(gòu)性調(diào)整相互關(guān)聯(lián)。總的來(lái)數(shù)，供給上漲能夠提高經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)潛力，需求上漲決定增長(zhǎng)潛力的實(shí)效。為改變經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)和增長(zhǎng)模式，首先需求結(jié)構(gòu)需要有所改變。

對(duì)中國(guó)來(lái)說(shuō)，供給側(cè)需要改革和創(chuàng)新加以推動(dòng)，而不是通過增加投入推進(jìn)結(jié)構(gòu)性調(diào)整。于需求而言，它更需要通過國(guó)內(nèi)消費(fèi)帶動(dòng)增長(zhǎng)，而不是依靠投資（尤其在房地產(chǎn)行業(yè)）和出口。然而，這樣的轉(zhuǎn)變是艱難的，因?yàn)椋Y(jié)構(gòu)性因素導(dǎo)致中國(guó)長(zhǎng)期潛在經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率下滑；從目前狀況看，中國(guó)今年的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率似乎會(huì)比潛在增長(zhǎng)率更低。

上述情況表明，中國(guó)需要進(jìn)一步推進(jìn)結(jié)構(gòu)調(diào)整。然而，事實(shí)上，中國(guó)進(jìn)行經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整已經(jīng)有一段時(shí)間了，但依舊未取得滿意效果。由此可見，實(shí)施與供給互補(bǔ)的需求政策也是有必要的。此外，由于在調(diào)整期，中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)緩慢是不可避免的，那么，中國(guó)可以接受的最低經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率是多少？2015年中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率創(chuàng)25年新低，這也許與可接受的最低增長(zhǎng)率相差不遠(yuǎn)了吧。

可以肯定，許多人相信中國(guó)經(jīng)濟(jì)將在2016下半年平穩(wěn)增長(zhǎng)，要是能夠?qū)崿F(xiàn)這一目標(biāo)，中國(guó)領(lǐng)導(dǎo)人可能會(huì)重點(diǎn)進(jìn)行結(jié)構(gòu)化調(diào)整，不再考慮額外的經(jīng)濟(jì)刺激措施。但是，人們有充分的理由相信，今年中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率會(huì)繼續(xù)下滑。

實(shí)際上，中國(guó)面臨通貨緊縮，表現(xiàn)為物價(jià)持續(xù)下跌、總產(chǎn)出下降。盡管消費(fèi)者價(jià)格指數(shù)還算樂觀，但生產(chǎn)價(jià)格指數(shù)在47個(gè)月內(nèi)持續(xù)下滑。此外，從2015年初起，GDP減縮指數(shù)一直都是負(fù)值。

目前，通貨緊縮在中國(guó)存在兩大類型。其一是產(chǎn)能過剩型通貨緊縮，即產(chǎn)能過剩導(dǎo)致生產(chǎn)價(jià)格指數(shù)下降、企業(yè)盈利減少；其二是債務(wù)型通貨緊縮，即生產(chǎn)價(jià)格指數(shù)下跌導(dǎo)致真實(shí)負(fù)債增加，從而再次影響公司盈利。在這兩種情況下，企業(yè)不得不被迫縮減債務(wù)并減少投資，這種做法會(huì)導(dǎo)致產(chǎn)能過剩繼續(xù)加重，生產(chǎn)價(jià)格指數(shù)進(jìn)一步降低。此外，考慮到中國(guó)企業(yè)的負(fù)債金額過高，實(shí)際負(fù)債增加可能會(huì)嚴(yán)重影響金融穩(wěn)定。

實(shí)際上，中國(guó)面臨的挑戰(zhàn)正在加劇。房地產(chǎn)投資是中國(guó)經(jīng)濟(jì)需求增長(zhǎng)的主要?jiǎng)恿Γ欢康禺a(chǎn)需求正在急速下滑，下滑速率高于國(guó)內(nèi)消費(fèi)需求增長(zhǎng)速率。2015年，未售出的住宅樓面積共計(jì)7億平方米，而正常情況下，每年平均銷售出的住宅樓面積為13億平方米。

面對(duì)空房率兩位數(shù)上漲，房地產(chǎn)開發(fā)商大幅削減投資。到2015年底，房地產(chǎn)投資增長(zhǎng)率幾乎跌至零點(diǎn)。今年，盡管投資在一二月份稍微有所增加，但投資增長(zhǎng)率必定會(huì)進(jìn)一步大幅下跌。房地產(chǎn)投資占中國(guó)國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總量10%以上，因此房地產(chǎn)投資增長(zhǎng)率下跌會(huì)對(duì)中國(guó)的整體經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)造成巨大影響。

在這種情況下，中國(guó)面臨的挑戰(zhàn)，不是在凱恩斯經(jīng)濟(jì)刺激措施和供給側(cè)改革中做選擇，而是要考慮如何平衡這兩項(xiàng)經(jīng)濟(jì)策略。需要注意的是，經(jīng)濟(jì)硬著陸可能導(dǎo)致結(jié)構(gòu)性調(diào)整難以實(shí)施，為避免此類現(xiàn)象發(fā)生，推出另一項(xiàng)經(jīng)濟(jì)刺激政策——通過基礎(chǔ)設(shè)施投資增加總需求——是有必要的。鑒于中國(guó)財(cái)政狀況相對(duì)穩(wěn)健，這樣的政策是完全可行的。

然而，與中國(guó)于2008年投入的4萬(wàn)億相比較，設(shè)定和實(shí)施新的經(jīng)濟(jì)刺激方案需要更為謹(jǐn)慎。有了恰當(dāng)?shù)耐顿Y，中國(guó)才能在消除產(chǎn)能過剩的同時(shí)，完善經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整。

經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整的重點(diǎn)將放在與政府債券（而非銀行信貸）相關(guān)的金融項(xiàng)目上。如此一來(lái)，中國(guó)可以避免前幾年資產(chǎn)泡沫現(xiàn)象的發(fā)生，那時(shí)，信貸增長(zhǎng)率飆升，導(dǎo)致其難以支持實(shí)體經(jīng)濟(jì)。

為了適應(yīng)這一經(jīng)濟(jì)調(diào)整，中國(guó)人民銀行需要調(diào)整貨幣政策，降低政府債券收益率。具體而言，貨幣政策中期目標(biāo)應(yīng)從增加貨幣供應(yīng)量轉(zhuǎn)為降低基準(zhǔn)利率。毋庸置疑，為了維護(hù)中國(guó)貨幣政策的獨(dú)立性，中國(guó)還需要消除因人民幣匯率產(chǎn)生的不利影響。

結(jié)構(gòu)調(diào)整對(duì)中國(guó)的未來(lái)至關(guān)重要，在結(jié)構(gòu)調(diào)整實(shí)施過程中，中國(guó)需要承受轉(zhuǎn)型之痛。然而，在目前情況下，單一的政策是無(wú)效的。中國(guó)經(jīng)濟(jì)要保持更穩(wěn)定、持續(xù)增長(zhǎng)，還需要擴(kuò)張性財(cái)政政策和寬松貨幣政策發(fā)揮其重要作用。

關(guān)于作者：

余永定，中國(guó)世界經(jīng)濟(jì)學(xué)會(huì)前任會(huì)長(zhǎng)，中國(guó)社會(huì)科學(xué)院世界經(jīng)濟(jì)與政治研究所所長(zhǎng)，中國(guó)人民銀行貨幣政策委員會(huì)成員（2004年至2006年）。

（編譯：杜馨樂 編輯：齊磊）